Об инвестиционных токенах (часть 1)

image4

Прошлым летом я написал статью о токенизации традиционных активов, в которой выдвинул гипотезу о том, что записи о праве собственности на широкий спектр физических активов перенесутся на блокчейн и будут представлены токенами, что изменит устоявшийся порядок владения инвестиционными инструментами и их передачи. С тех пор многое изменилось. Если в нескольких словах, то процесс уже запущен: формируется среда, способствующая токенизации ценных бумаг.

Под инвестиционными токенами, или токенами-акциями (security tokens), я подразумеваю любое основанное на блокчейне представление какого-либо актива, подпадающее под действие законодательства о ценных бумагах. К ним относятся токены, представляющие традиционные активы – такие как обыкновенные акции, долговые обязательства, деривативы и недвижимое имущество – а также утилитарные (utility) токены, используемые для запуска стартапов, которые признаны ценными бумагами Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC). В этой статье я сосредоточу внимание на сегменте традиционных активов и изложу причины, по которым токены-акции превосходят другие методы регистрации и осуществления коммерческих операций с имущественными правами. Совокупность условий, перечисленных ниже, образуют основу тезиса о том, что в ближайшем будущем токены-акции получат широкое распространение среди множества других активов.

  • Рынки, функционирующие в режиме 24/7
  • Долевое владение
  • Скорость исполнения сделок
  • Уменьшение прямых издержек
  • Повышение ликвидности и глубины рынка
  • Автоматическая проверка на соответствие стандартам
  • Операционная совместимость активов
  • Расширение проектного поля для заключения соглашений с ценными бумагами

Первые четыре довольно просты, и я уже писал о ликвидности и автоматической проверки на соответствие стандартам в других постах, поэтому я рассмотрю эти шесть пунктов только кратко. Скажу заранее, что некоторые из этих условий могут быть реализованы посредством реляционной базы данных, но до сих пор этого не произошло. Почему же? Некоторые размышления на эту тему приведены в части статьи, посвящённой операционной совместимости активов. Завершается статья разделом о возможности нововведений в области разработки договорных условий при выпуске ценных бумаг, и это наиболее интересная её часть.

Рынки, функционирующие в режиме 24/7

Главные фондовые биржи США открыты с 9:30 и до 16:00 каждый день, за исключением выходных. После закрытия в пятницу вы не можете осуществлять торговые операции с акциями на биржах в течение более 65 часов. В праздничные дни этот срок увеличивается до 89 часов. Во время таких перерывов может произойти множество событий. В действительности, компании часто намеренно публикуют информацию после 16:00.

Этот феномен характерен не только для США. По всему миру ведётся работа по токенизации активов, и некоторые эксперты полагают, что этот процесс ускорит интеграцию мировых рынков. Проведение торговых операций 24 часа в сутки позволит охватить все часовые пояса. Здесь стоит отметить, что увеличение времени работы бирж будет сопровождаться увеличением расходов. Предыдущие исследования показали, что заключение сделок в нерабочее время характеризуется более низкой ликвидностью и более высокими курсовыми разницами.

Необходим ли блокчейн для круглосуточной торговли ценными бумагами? Конечно, нет, но это часть пакета. Блокчейн-экосистема – это совокупность технологий, где «постоянная доступность» фактически является стандартом для криптовалютных бирж, и время покажет, придерживаются ли биржи, проводящие операции с токенами-акциями, аналогичной политики.

Долевое владение

Долевое владение не является присущим исключительно блокчейну, на самом деле само это понятие восходит ещё к временам Римской республики и Ост-Индской компании. Однако некоторые категории активов, такие, как коммерческая недвижимость и предметы искусства, по-прежнему характеризуются высокими удельными затратами.

Среднестатистический розничный инвестор не может изыскать ресурсы, необходимые для покупки небоскрёба на Манхеттене. У него есть два варианта: (1) отказ от приобретения активов, представляющих коммерческую недвижимость на Манхеттене, для своего инвестиционного портфеля, или (2) получить их через посредника, например, через котирующийся на бирже трастовый фонд, инвестирующий в недвижимость (REIT), у которого часто в одном портфеле собраны активы, представляющие другие здания различного качества и характеристик. Токены-акции предлагают эффективный метод разделения на доли одного ценного актива. Чем больше активов разделено на доли, тем более оптимального распределения активов можно добиться на розничном уровне. Это приближает нас к созданию действительно «рыночного портфеля».

Такой подход также открывает доступ к новым инвестиционным стратегиям. Стратегии длинных и коротких позиций на протяжении многих лет используются на рынках ценных бумаг, и они могут быть применимы к любому виду активов, находящихся в долевом владении. Представьте, что вы можете открыть длинную позицию по Бруклину и короткую по Манхэттену, тем самым создавая портфель реальных активов «нейтральный рынок Нью-Йорка». Общепризнано, что эти стратегии требуют развития или рынка кредитования токенов-акций, или рынка синтетических производных финансовых инструментов для упрощения открытия коротких позиций.

По мере возрастания числа торговых операций с долевой собственностью открытие цен будет расширено, и рынки станут более эффективными для активов, сделки по которым ранее заключались нечасто ввиду их высоких удельных затрат.

Скорость исполнения сделок

Необходимо понимать разницу между заключением и исполнением сделки. Заключение сделки означает подписание соглашения между покупателем и продавцом для обмена активами в определённом количестве по определённой цене. Исполнение сделки происходит, когда регистрируется оформление передачи права собственности от продавца к покупателю (и платёж от покупателя к продавцу). Исполнение сделки подразумевает фактический переход права собственности на активы из рук в руки.

Такие биржи, как NASDAQ и NYSE, могут заключать сделки очень быстро, но их исполнение занимает некоторое время. SEC недавно утвердила сокращение периода исполнения сделок для большинства брокерско-дилерских операций до срока расчётов T+2, где «2» означает количество дней после заключения сделки, по истечении которых право собственности переходит к покупателю. Оформление передачи долей партнёрств и компаний с ограниченной ответственностью может занять ещё больше времени.

Схема из статьи Ричарда Брауна 2014 года иллюстрирует сложность расчётов по операциям с публичным акционерным капиталом:

0_QlsjVNlgBPZyN0OA.png

Торговые операции с биткойнами или эфирами исполняются в течение считаных минут, а не дней, но в сделках с ценными бумагами участвует гораздо больше сторон – больше, чем то количество, которое большинство инвесторов принимает во внимание. Есть некоторые сложности, такие как продажа ценных бумаг без покрытия и покупка ценных бумаг с оплатой части суммы за счёт заёмных средств. У блокчейна есть потенциал для увеличения скорости исполнения сделок по ценным бумагам, но по сравнению с аналогичными сделками с криптовалютами, этот процесс более сложен. Степень, в которой эти процессы могут быть автоматизированы с помощью совместимых смарт-контрактов, будет определяющим фактором в увеличении скорости расчётов.

Уменьшение издержек

Консультационные услуги по выпуску ценных бумаг являются дорогостоящими, и в ближайшем будущем это не изменится. Однако в конечном итоге процесс выпуска ценных бумаг будет частично автоматизирован, что в долгосрочной перспективе позволит сократить расходы.

Существует множество административных издержек, связанных с приведением учёта операций с долями собственности в соответствие с нормативными требованиями. При приобретении стартапов, согласование таблицы капитализации с базовыми соглашениями о покупке и опционными грантами обходится дорого. Эта проблема усугубляется по мере роста компаний. Показательна история Dole Foods: по решению суда в 2015 году компания должна была исполнить денежные обязательства в отношении всех акционеров. Было выпущено 36 млн акций, но требования по выплатам были поданы по 49 млн акций. Что-то явно не сходилось. Для решения этой проблемы было необходимо сверить учётные данные предприятия с информацией акционеров. В статье, на которую я ссылаюсь выше, подробно рассмотрены, какие аспекты этой проблемы поможет решить блокчейн, но вывод заключается в том, что существующая система уже не отвечает современным требованиям.

Когда все имущественные права будут токенизированы, таблицы капитализации будут сверяться в реальном времени при помощи кода. Все договорные условия, такие как ликвидационные привилегии, изменения цены, права мажоритарных акционеров требовать совместной продажи акций будут внедрены непосредственно в токен, что позволит менеджерам легко выполнять вероятностный анализ для расчёта выплат при различных допущениях.

Уменьшение прямых издержек – это не самое интересное преимущество токенизации ценных бумаг, но это само по себе может быть достаточным условием, чтобы способствовать широкому использованию токенов, как это уже делает Anexio.

Ликвидность и глубина рынка

Большая часть личных активов относительно неликвидна, что означает, что торговые операции с долями собственности затратны. В отношении личных активов, таких как доли ограниченных партнёрств в венчурном капитале или частных фондах прямых инвестиций, выход из позиции до ликвидации фонда часто предполагает большие скидки и требует одобрения полного товарищества.

По словам генерального директора Harbor, Джоша Стейна, токенизация позволяет сосредоточиться на приращении капитала, а не на поисках инвестора. Токенизированные фонды позволяют управляющим фондами инвестировать в неликвидные активы, не опасаясь досрочного погашения ценных бумаг, в то время как инвесторы фонда могут получить доступ к ликвидности на вторичном рынке. Ожидается, что более глубокий рынок для долей собственности и увеличение ликвидности будут сопровождаться увеличением стоимости. Это то, что экономисты называют премией за ликвидность. Помимо переменных издержек неэмиссионные ценные бумаги всех типов часто крайне неликвидны. Токены-акции обещают аналогичный прирост ликвидности для таких видов активов, как недвижимость и вложения в первоначальный капитал.

Делимость высоких удельных затрат делает эти активы доступными для гораздо более большего числа инвесторов на рынке, но глубина рынка также будет увеличена благодаря следующим явлениям: (1) рост цен на криптоактивы создал миллиардные состояния, часть обладателей которых предпочла бы диверсифицировать их в более стабильные активы без вывода в фиат; (2) алгоритмические маркет-мейкеры, такие как Bancor, демонстрируют некоторое обещание увеличения глубины рынка; (3) токены-акции могут способствовать уменьшению сегментации рынка, облегчению доступа покупателей в одной стране к активам в другой стране. В следующем разделе я рассмотрю, как токены позволяют автоматизировать некоторые ключевые характеристики ценных бумаг, требуемые для соблюдения соответствия законодательных норм, теоретически ослабляя препятствия со стороны регулирующих органов и содействуя интеграции глобальных рынков.

Продолжение следует…

Источник



Рубрики:Инвестиции, Мнение, Теория, Финансы

Метки: ,

Добавить комментарий

Заполните поля или щелкните по значку, чтобы оставить свой комментарий:

Логотип WordPress.com

Для комментария используется ваша учётная запись WordPress.com. Выход /  Изменить )

Google+ photo

Для комментария используется ваша учётная запись Google+. Выход /  Изменить )

Фотография Twitter

Для комментария используется ваша учётная запись Twitter. Выход /  Изменить )

Фотография Facebook

Для комментария используется ваша учётная запись Facebook. Выход /  Изменить )

Connecting to %s